证券虚假陈述责任纠纷案件浅析

广东卓凡(大亚湾)律师事务所 戴文胜
2020-09-29 05:09

近几年来,我国证券市场比较突出的问题之一就是违法违规行为比较普遍。从大量证监会的行政处罚案件中我们可以发现,信息披露问题已成为一个重灾区,违法的上市公司越来越多,违法行为越来越离谱。比如说康美药业就能虚增三百亿元的银行存款。另外,一些上市公司的行政处罚决定书还未下来,就已经濒临退市,而股民当时高价购入的股票就成为废纸一张。

一、此类纠纷的一些基础概念

1、什么是证券虚假陈述责任纠纷呢?根据《最高人民法院关于审理证券市场因虚假陈述引发的民事赔偿案件的若干规定》第一条,证券市场因虚假陈述引发的民事赔偿案件(以下简称虚假陈述证券民事赔偿案件),是指证券市场投资人以信息披露义务人违反法律规定,进行虚假陈述并致使其遭受损失为由,而向人民法院提起诉讼的民事赔偿案件。

2、什么是证券市场?证券市场是指证券发行与流通以及与此相适应的组织与管理方式的总称,包括发行市场,如IPO;流通市场,如我们的股民买卖股票。

3、什么是信息披露?简单来说,上市公司把自己的相关信息通过种种方式公开的告诉大家就叫做信息披露,又叫“信息公开”,如年度报告、中期报告等,其具有两个特点:一是对股票价格产生影响,二是对投资决策产生影响。根据《证券法》第七十八条“发行人及法律、行政法规和国务院证券监督管理机构规定的其他信息披露义务人,应当及时依法履行信息披露义务。信息披露义务人披露的信息,应当真实、准确、完整,简明清晰,通俗易懂,不得有虚假记载、误导性陈述或者重大遗漏。证券同时在境内境外公开发行、交易的,其信息披露义务人在境外披露的信息,应当在境内同时披露。”之规定,信息披露具有“真实、准确、完整、及时”的要求。

4、信息应当在哪里披露?根据《证券法》第八十六条“依法披露的信息,应当在证券交易场所的网站和符合国务院证券监督管理机构规定条件的媒体发布,同时将其置备于公司住所、证券交易场所,供社会公众查阅。”之规定,实践中,我们登录上交所官网、深交所官网、巨潮资讯网、上市公司官网等都可以查看相关的公告。

5、什么是虚假陈述?根据《最高人民法院关于审理证券市场因虚假陈述引发的民事赔偿案件的若干规定》及2019年新修订的《证券法》,概括起来有以下4种行为:1、虚假记载:信息披露义务人在披露信息时,将不存在的事实在信息披露文件中予以记载的行为;2、误导性陈述:虚假陈述行为人在信息披露文件中或者通过媒体,作出使投资人对其投资行为发生错误判断并产生重大影响的陈述;3、重大遗漏:信息披露义务人在信息披露文件中,未将应当记载的事项完全或部分予以记载;4、不正当披露:是指信息披露义务人未在适当期限内或者未以法定方式公开披露应当披露的信息。

二、索赔的一般规定

1、受理与管辖:根据《最高人民法院关于审理证券市场因虚假陈述引发的民事赔偿案件的若干规定》第八条“虚假陈述证券民事赔偿案件,由省、直辖市、自治区人民政府所在的市、计划单列市和经济特区中级人民法院管辖。”、第九条“投资人对多个被告提起证券民事赔偿诉讼的,按下列原则确定管辖:(一)由发行人或者上市公司所在地有管辖权的中级人民法院管辖。但有本规定第十条第二款规定的情形除外。(二)对发行人或者上市公司以外的虚假陈述行为人提起的诉讼,由被告所在地有管辖权的中级人民法院管辖。(三)仅以自然人为被告提起的诉讼,由被告所在地有管辖权的中级人民法院管辖。”、第十条“人民法院受理以发行人或者上市公司以外的虚假陈述行为人为被告提起的诉讼后,经当事人申请或者征得所有原告同意后,可以追加发行人或者上市公司为共同被告。人民法院追加后,应当将案件移送发行人或者上市公司所在地有管辖权的中级人民法院管辖。当事人不申请或者原告不同意追加,人民法院认为确有必要追加的,应当通知发行人或者上市公司作为共同被告参加诉讼,但不得移送案件。”之规定,此类型的案件一律由中级人民法院管辖,但部分地区设有专门审理金融案件的金融法院,如上海的金融法院。

而根据2019年9月11日通过的《九民会议纪要》第79条“【共同管辖的案件移送】原告以发行人、上市公司以外的虚假陈述行为人为被告提起诉讼,被告申请追加发行人或者上市公司为共同被告的,人民法院应予准许。人民法院在追加后发现其他有管辖权的人民法院已先行受理因同一虚假陈述引发的民事赔偿案件的,应当按照民事诉讼法司法解释第36条的规定,将案件移送给先立案的人民法院。”之规定,司法解释第九条的第二项、第十条已经发生了变化,不再适用。

2、虚假陈述的因果关系认定:根据《九民会议纪要》第85条的规定,虚假陈述以有行政处罚决定书、刑事判决书为准,一旦监管部门作出处罚决定,即视为构成虚假陈述。如果一方认为监管部门作出的处罚决定不具有重大性的,应当通过行政复议、行政诉讼加以解决。司法解释将虚假陈述认定为一种侵权行为,原告要证明侵权结果与侵权行为之间具有因果关系,但是此类案件的交易方式采取的是集中竞价,所以原告或者投资人很难证明他的损失与虚假陈述之间具有因果关系,因此,司法解释规定了推定因果关系原则。简单地说,只要被告违反了信息披露义务,原告在特定的时间段内买入涉案股票,并且因为卖出或持有而亏损,就推定虚假陈述行为与投资者的损失之间具有因果关系。具体的司法解释条文如下:

第十八条 投资人具有以下情形的,人民法院应当认定虚假陈述与损害结果之间存在因果关系:

(一)投资人所投资的是与虚假陈述直接关联的证券;

(二)投资人在虚假陈述实施日及以后,至揭露日或者更正日之前买入该证券;

(三)投资人在虚假陈述揭露日或者更正日及以后,因卖出该证券发生亏损,或者因持续持有该证券而产生亏损。

第十九条 被告举证证明原告具有以下情形的,人民法院应当认定虚假陈述与损害结果之间不存在因果关系:

(一)在虚假陈述揭露日或者更正日之前已经卖出证券;

(二)在虚假陈述揭露日或者更正日及以后进行的投资;

(三)明知虚假陈述存在而进行的投资;

(四)损失或者部分损失是由证券市场系统风险等其他因素所导致;

(五)属于恶意投资、操纵证券价格的。

3、时间点的认定:上面我们提到一个特定的时间段,那么,这个特定的时间段如何确定?这里面涉及到了三个时间点的概念,第一个是实施日:是指作出虚假陈述或者发生虚假陈述之日,投资者必须在实施日之后买入股票的,才可以有基本的索赔资格。

第二个是揭露日,是指虚假陈述在全国范围发行或者播放的报刊、电台、电视台等媒体上,首次被公开揭露之日,投资者必须在实施日之后买入股票,并在揭露日之前仍然持有,才有索赔的资格,此为特定期间(如下图)。

揭露日的意义在于,证券市场向广大股民发出一个警示信号,提醒投资人重新判断股票价值。虚假陈述的揭露和更正,是指虚假陈述被市场知悉,并不要求达到全面、完整、准确的程度,原则上,只要交易市场对监管部门立案调查、权威媒体刊载的揭露文章等信息存在明显的反应,对乙方主张市场已经知悉虚假陈述的抗辩,人民法院应当予以支持。

第三个是基准日,又叫做消化日,为了将投资人应该所获赔偿限定在虚假陈述所造成的损失范围内,确定损失计算的合理期间而规定的截止日期,也就是说市场需要多长时间才能把虚假陈述带来的不利影响消化掉,法律规定采取的是“成交量法”。是指揭露日或更正日起,至被虚假陈述影响的证券累计成交量达到其可流通部分100%之日,也就说明上市公司股票的价格基本摆脱虚假陈述所带来的负面影响。如果成交量一直达不到100%,那就要参考其他的标准,也就是司法解释的33条的第一二三四项:

(一)揭露日或者更正日起,至被虚假陈述影响的证券累计成交量达到其可流通部分100%之日。但通过大宗交易协议转让的证券成交量不予计算。(普通案例516篇 )

(二)按前项规定在开庭审理前尚不能确定的,则以揭露日或者更正日后第30个交易日为基准日。

(三)已经退出证券交易市场的,以摘牌日前一交易日为基准日。

(四)已经停止证券交易的,可以停牌日前一交易日为基准日;恢复交易的,可以本条第(一)项规定确定基准日。

三、投资差额损失的计算

1、此类纠纷案件的损失包括:投资差额损失;投资差额损失对应的佣金和印花税;全部损失对应的利息损失(银行同期活期存款利率)。虚假陈述行为人承担的民事赔偿范围仅限于投资人的实际损失,并没有一个惩罚性的赔偿。根据司法解释第19条的规定,系统风险因素是被排除在投资损失的范围之外的,系统性风险主要包括通货膨胀风险、利率风险、政治风险、市场风险等等。

2、投资差额损失计算:根据司法解释第31条“ 投资人在基准日及以前卖出证券的,其投资差额损失,以买入证券平均价格与实际卖出证券平均价格之差,乘以投资人所持证券数量计算。”和第32条“投资人在基准日之后卖出或者仍持有证券的,其投资差额损失,以买入证券平均价格与虚假陈述揭露日或者更正日起至基准日期间,每个交易日收盘价的平均价格之差,乘以投资人所持证券数量计算。”之规定,可以归纳为两条公式:基准日前卖出证券的:投资差额损失=(买入均价-卖出均价)*数量,基准日后卖出或持有证券的:投资差额损失=(买入均价-基准价)*数量。

由于司法解释规定的差额损失计算较为笼统、原则,经案例检索,司法实践中具有以下几种计算方法:实际成本法、加权平均法、移动加权平均法,这些概念应当是会计学上的概念,不是法律上的概念。经案例检索,青岛中院、深圳中院已有这样的处理方式,究其原因,大概一是人工计算太复杂,二是对计算结果也不一定有信心,结果往往存在较大争议,因此交给专业的第三方解决。

随着证券市场的飞速发展,上市公司虚假陈述等问题时有发生,令广大投资者遭受重大损失,广大投资者的自我维权意识也在觉醒,止损索赔的诉求日益高涨。还是那句,股市有风险,投资需谨慎;如遭遇风险,请找律师起诉。

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